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界面新闻记者 | 曾令俊 杨志锦
7月23日，广发银行召开学习贯彻金融系统党的建设工作会议精神暨2025年上半年经营管理工作会议，官方发布的新闻稿并未提及上市。广发银行内部人士向界面新闻记者表示，会议现场也没有提及上市的相关安排。
一直以来，广发银行的上市进展都备受关注。在渤海银行上市后，未上市的全国性股份行仅剩广发银行、恒丰银行两家，而其中广发银行资质最好，还在国内系统重要性银行之列。
实际上，2009年广发银行就提出上市的计划，但其上市历程可谓“一波N折”：从A股到H股，上市辅导从“中止”到“终止”，主要股东从花旗变成中国人寿，历经16年仍未有实质性进展。近两年上市计划还有所“淡化”，广发银行在公开场合已不提上市，该行2023年、2024年年报中只字未提上市相关事宜，年度半年度工作会议也是如此。
与之同时，东莞银行和南海农商银行则在排队等待上市。
“原因比较复杂，从外部来讲最近几年银行IPO基本停滞，A股上市概率很低；从内部看，这几年业绩不稳定、多个高管出事、内部治理不理想。”广发银行内部人士对界面新闻记者说，“这几年基本没有推进，内部很少提，也没有上市筹备办这样独立的部门”。
据界面新闻记者了解，在花旗主导时期（2006-2016年），广发银行深陷外资与中资股东的博弈与战略分歧，上市努力屡屡搁浅；中国人寿入主后（2016年至今），虽凭借其强大的资金实力帮助广发银行补充资本、改善财务指标，但奈何银行业估值低迷，破净上市并非优选。由于错失上市时机，广发银行与同行的差距拉大，甚至被一些城商行超越。
正如前述广发银行内部人士对界面新闻记者所言：“（广发银行）已经错过了上市的黄金时期。”这一黄金时期正是2006年-2016年，商业银行营收增速高，首发市净率在1倍以上甚至高达3.9倍，而近年商业银行严重破净，行业市净率一度跌至0.4倍。
今年年初，中国人寿提出全新的“333战略”，打造三大新上市平台成为主要战略之一。虽然未明确提及广发银行，但作为国寿旗下唯一未上市的银行板块，广发银行战略地位不言而喻，这也给外界一定的想象空间。界面新闻记者从广发银行内部获悉，该行依然有继续冲刺上市的想法，并未放弃。
银行IPO生死劫
上市是每一家银行的梦想，因为上市可以显著增强资本实力、提升品牌声誉、拓宽发展空间。
但成功上市绝非易事，需要“天时”（宏观经济增速高、市场活跃、银行估值高）、“资质”（盈利强、资产优、资本足、治理佳）、“人和”（团队和、协作专业、监管沟通顺畅）三者兼备。尤其是从启动上市至上市成功短则三五年，长则10余年，要保持三者兼备的难度可想而知。
据界面新闻记者统计，目前在A股、港股上市的银行分别为42家、33家，其中15家实现A+H上市，即中国商业银行实现上市的一共就60家，占比不到2%，而它们上市时也面临着惊险一跃。
比如四大行在2003年末确定了股改上市的目标，最终在2006年-2010年陆续上市。如果错过了这段时间，四大行的上市也会非常之难。
“事实证明，中央政府关于国有银行改革的决策及时机的选择是十分正确的。否则全球金融危机来袭之后，改革将会遥遥无期。”央行行长潘功胜在《大行蝶变》一书中写道，“农业银行2010年上市后资本市场对于大型IPO项目的发行窗口基本关闭。”
再比如2006年6月南京银行和宁波银行的首发申请同时获批，但上交所主板上市额度有限，宁波银行不再拘泥于银行主板上市的教条，果断选择在深交所中小板上市。上市之前，宁波银行总资产仅400多亿，而现在高达3.4万亿，市值居深市前列。
国内商业银行上市要么在港股，要么在A股。但两个市场存在显著不同，香港市场国际化中证策略，但成交量少、流动性差、估值低；A股上市定价高于港股，但又面临着IPO周期的不确定性。
界面新闻记者统计显示，A股银行上市的时点集中在2007年、2016年、2019年、2021年四个年份，四年合计27家银行上市，占比达三分之二。这意味着，银行能否成功在A股上市很大程度上取决于是否抓住了短暂的“政策窗口”。比如兴业银行2002年筹备上市，2007年上市时正值IPO放松之时。
（界面新闻记者根据同花顺ifind制图）
总之，银行IPO成功都是相似的，但失败各有各的“问题”，包括IPO收紧、实控人和战略变更、高管贪腐、财务指标恶化、重大合规风险等等。“业绩不好，高管接连出事，股东之间的协调和博弈等都是原因。”上述广发银行内部人士对界面界面新闻记者表示。
而广发银行上市过程中，几乎都遇到前述问题：IPO收紧方面，2011年5月，广发银行就向广东证监局备案，正式启动“A+H”IPO，但2013年因为IPO收紧，广发银行决定暂搁A股上市计划。
高管贪腐方面，广发银行三任董事长李若虹、董建岳和王滨相继“落马”，对该行的经营和声誉产生了重大冲击。
重大合规风险方面，2017年广发银行因“侨兴债”违规担保事件被罚7.22亿元，创下银行业罚单纪录。
实控人和战略变更方面，2016年广发银行主要股东由花旗变为中国人寿，直接动摇了IPO审核根基。而在花旗时代和国寿时代，广发银行IPO也演绎了不同的故事。
花旗入主：蜜月、冲突与未竟的蓝图
广发银行成立于1988年。由于多级法人体制等原因，早期广发银行经营陷入困境：2003年末不良贷款率高达22.84%，资本充足率仅为3.87%。
在此背景下，广发银行开启剥离资产、引资重组等事宜。2006年以花旗银行为首的财团收购广发银行85%的股权，其中花旗集团认购20%的股权，并主导广发银行的日常经营和管理。
花旗的入驻和管理确实为广发注入了新血液，2007年广发银行即扭亏为盈，实现净利润27亿元，并保持快速增长，至2014年广发银行净利润达到120亿元。期间广发银行资产规模在2012年突破1万亿。
（界面新闻记者根据同花顺ifind制图）
上市也提上日程。2009年，广发银行在当年年报中提出要积极推动本行公开发行上市，成立上市工作领导小组。2011年5月，广发银行就向广东证监局备案，正式启动“A+H”股IPO。
但直至2016年，广发银行IPO也没有取得实质进展。“其实花旗时期是银行上市的好时期，但当时广发银行的主要问题是股权，外资股东持股比例较高，这个是各方有些担忧的问题。”广发银行一资深员工对界面新闻记者说。
之所以说是“好时期”是因为当时宏观经济正值高速增长阶段，市场也给予了银行较高的估值。2006年-2016年A股首发市净率普遍在1倍以上。尤其建行首发市净率高达3.9倍（2007年），时至今日仍是中国银行业首发市净率最高的银行。
但由于外资股东与本土股东的分歧、中外方分化差异的原因，广发银行IPO搁浅。
正如广发银行原董事长董建岳2016年8月离任时表示：“由于客观条件的限制、中外方文化的差异以及更主要的我个人能力所限，有一些工作的成效尚未达到我预期的目标。特别是IPO，几经努力，使出洪荒之力，也未达成。”
花旗入股广发银行之时，正值中资银行纷纷引入境外投资者。从持股情况看，单个外资机构持股比例最高为19.99%。而花旗志在取得广发银行控股权，在2005年底第6轮投标中，以花旗为首的财团拟收购广发银行85%的股权，其中花旗独家持股超40%，不过最终花旗持股比例为20%。
一位不愿具名的广发银行中层此前告诉界面新闻记者中证策略，广发银行IPO计划搁浅与股权架构有一定的关系。花旗集团持有广发银行20%股份，达到了单个外资持股的上限。
“历史上，中国对外资入股中资银行有持股比例限制等相关规定。花旗较高的持股比例，在一定程度上突破了当时的政策限制。监管部门对于此类特殊情况的审核和监管更为严格，需要确保其符合相关法规和政策要求，这增加了广发银行上市审核的复杂性和不确定性。”某股份制银行前高管对界面新闻记者表示。
从治理结构上看，外资机构在其他中资银行的董事会席位一般为1-3位，而广发银行16个董事席位中，花旗就占据了6席，花旗还向广发银行“空降”了多名高管（包括行长）。
实际上，花旗与中资股东、本土团队的裂痕在重组不久后就开始出现。其中一个案例是，当时来自花旗的行长辛迈豪制定的五年计划，屡次无法在中资股东中获得通过。
随着沟通难题和流程再造的不顺利，广发银行原高层也对花旗产生疑虑。时任行长办公室高级顾问郭小平2007年称，他个人对于花旗改造由“充满信心”到“没有信心”。他认为，花旗在广发更多采取务虚动作，并未真正推动补充资本、开拓新业务、增加网点布局等方面的变革。
“历史上花旗银行等外资股东持股比例较高，曾试图获取广发银行的实际控制权，与其他股东在管理层任命、业务发展方向等关键问题上存在博弈，影响了广发银行的决策效率和业务发展战略的一致性。”前述股份制银行前高管对界面新闻记者说。
国寿入主难抵估值寒冬
花旗最终和广发银行分道扬镳。2016年2月，中国人寿斥资233亿元收购花旗集团及IBMCredit持有的股份，成为了广发银行的最大单一股东（持股比例达到43.68%）。
国寿入主后，广发银行发展战略发生大变化。2015年广发银行的年报中，“打造中国零售银行”排在战略布局首位。而在2016年的年报中，“银保协同”排在了零售金融业务之前。
“国寿入主后，更加强调和保险业务的协同，强化综合金融服务。另外一个主要变化是加大和国企、央企的合作，当年提出重回主战场，对公业务是基础。之前花旗不看好国企和地产，重点发展零售业务。”广发银行对公业务部门人士告诉界面新闻记者，“还是进入比较晚，那个时候已是地产的巅峰末期。”
和中国人寿联姻之后，广发银行银保协同出现跨越式发展。以入主广发银行后的首年为例，2016年广发银行代销中国人寿集团各类保险产品6.6亿元，较上年增长超过3倍；实现手续费收入4050万元，也较上年增长3倍。
国寿入主后，广发银行总资产规模相继站上2万亿、3万亿的台阶，截至2024年末广发银行资产规模达到3.6万亿，居全国各商业银行第17位。与此同时，广发银行营收和净利润在2016年-2020年间仍稳步增长。
上市也再度提上日程。在2019年的上半年工作会议上，广发银行提出“三至五年内实现公开上市”的计划。2021年年报表示要“积极做好上市筹划准备工作”，2022年年报提到要“夯实上市基础”。但2023年、2024年报却对上市不置一词。
“中国人寿是广发银行的大股东，持有较高比例股权，但也不到50%，这在一定程度上提升了协调其他股东利益的复杂程度。不同股东基于自身的战略布局、财务规划等因素，在银行发展战略走向，诸如业务拓展方向、市场定位调整以及分红政策的制定方面，极有可能产生分歧。”某股份制银行观察人士对界面新闻记者说。
年报显示，目前中国人寿为广发银行第一大股东，持股比例43.69%；此外，中信信托持股14.14%，其余股东包括国网英大（维权）国际控股集团、江西省交通投资控股公司、中航投资控股公司、广州城投集团等，它们持股比例均不足10%。
广发银行近两年“淡化上市“的另一种可能是近年盈利指标出现滑坡。由于净息差收窄，2020年后广发银行营业收入和净润有所下行：2024年营业收入692亿元，相比2020年的峰值下降14%；2024年净利润为152亿，相比2021年的峰值也下降14%。
更重要的原因可能在于银行板块的低迷。同花顺ifind数据显示，2016年以来银行板块持续破净（2018年2月除外），其中2022年5月-2024年9月长达两年多的时间银行市净率低于0.5倍。港交所银行股更是频现“仙股”，一些中小行市净率只有0.2倍、股价不到1港元，即便资产规模1.8万亿元的渤海银行市值也只有170亿元左右。
（界面新闻根据同花顺ifind制图）
从一级市场上看，因为打新的因素，2016年-2021年A股银行发行市净率一直保持在1倍，但受银行股低迷、注册制改革影响，2022年上市的兰州银行发行市净率只有0.8倍。
在这一背景下，如广发银行上市，其定价要达到0.8倍市净率难度不小。一方面，其IPO融资规模较大，市场承接压力大；另一方面，近年广发银行股东公开转让案例显示，转让价格普遍低于净资产。
例如今年1月盈投控股以每股7.46元转让广发银行股份，转让价格仅相当于广发银行2024年末每股净资产的65%（即市净率0.65倍）。不过，该交易因涉及股权质押，价格可能被低估。
而在2006年花旗财团购买广发银行股权时，中国人寿就作为财团之一参与认购，此后中国人寿多次增持或受让广发银行股份，前后耗资530亿，每股价格市净率均在0.94倍以上。从这个角度看，广发银行破净上市并非中国人寿的优选。
（界面新闻记者根据公开信息整理）
差距与曙光
由于错失上市时机，广发银行与同行的差距逐步拉大，甚至被一些城商行超越。
同花顺ifind数据显示，2005年末广发银行的资产规模约3500亿元，是招商银行的二分之一，而2024年仅是招商银行的三成；2005年广发银行总资产与华夏银行旗鼓相当，而2024年末华夏银行总资产高出广发银行8000亿元；2005年广发银行总资产是浙商银行的15倍，而现在浙商银行已逼近广发银行。
规模的掉队很大程度上意味着营收和利润的掉队。如2024年华夏银行营收已达971亿，高于广发银行280亿，而二十年前二者差距为60亿元。
“差距拉大与上市与否存在很大的关联，银行通过上市可以筹集大量资金，用于改善财务状况、提升资本充足率以及支撑战略转型。”某券商银行业分析师对界面新闻记者说，“从历史上看，股份制银行上市快速扩展经营领域和规模，实现了全国性的网点布局。”
由于迟迟未能上市，广发银行多个年份资本充足率低于行业平均水平，且离监管底线较近。广发银行不得不通过定增补充资本，中国人寿均参与定增，持股比例一直保持在43.68%。
（界面新闻记者根据同花顺ifind制图）
商业银行补充核心一级资本的外部渠道包括IPO、配股、定增、可转债四种。由于银行股持续破净，即便上市银行补充核心一级资本的渠道也很少，包括六大行在内的上市银行也不得不通过定增补充资本。
对于未上市的广发银行而言，IPO依然是其补充核心一级资本的可选项。毕竟其资质在中国商业银行版图中仍是佼佼者，2024年以3.6万亿的总资产、约700亿的营收、152亿的净利润成为未上市银行中的“扛把子”，也超过许多已上市的中小行，位居国内系统重要性银行之列。
今年1月召开的中国人寿2025年工作会议提出“333战略”，其中打造三大新上市平台尤为引人关注。虽然中国人寿并未对“三大新上市平台”做出更多说明，但作为国寿旗下唯一未上市的银行板块，广发银行上市依然有想象空间。
今年4月28日，广发银行董事会选举蔡希良为该行董事长。作为中国人寿集团新晋董事长，蔡希良的上任标志着广发银行进入新阶段。这是否会给该行的上市带来一些变化？
现在的好消息是，银行股估值持续迎来修复，坏消息是目前银行股市净率仍只有0.65倍，未来仍面临息差收窄、不良上升等挑战。不过对于“财大气粗”的中国人寿而言，其有充足的资金可为广发银行补充资本，广发银行上市并不急于一时，可“待价而沽”。
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